跑过了发审会，中航文化也没能冲刺到上市。它倒在了IPO的门前。2010年前后，中航文化通过代理央视《经济半小时》、《经济信息联播》的广告获得了逾10亿元的营收。数据显示，2011年，央视广告代理业务的收入，已占到中航文化总营收的八成以上。外界惊呼，中航文化患上了严重的“大客户依赖症”。

中航文化终止IPO

根据2012年的招股书，广告代理公司中航文化原本计划发行不超过3333.88万股，募集资金3.44亿元。按照计划，其中的2.27亿元，中航文化打算用于采购央视媒体资源广告经营权。2014年4月7日，中航文化出现在7家终止审查企业的名单上。这家已排队许久的广告公司，在接近IPO“撞线”的关口，倒下了。

公开资料显示，至少自2008年开始，中航文化就已开始筹备上市；而在2012年6月，中航文化IPO顺利通过发审会，成为83位“幸运儿”的一员。但两年过后，发行批文没有到手，“终止审查”的噩耗从天而降。“我不清楚具体的原因是什么。”4月10日，中航文化证券部的工作人员称。有媒体表示，中航是主动撤回了IPO申请，新京报记者就此向中航求证，但其董秘的办公电话至截稿一直无人接听。

此前，中航文化一度被认为是家不错的公司。一媒体评价说，“它是中国文化产业屈指可数的中央企业。”中航文化2012年发布的《招股说明书》显示，它是一家广告文化类企业，“主营业务涵盖电视媒体代理、户外媒体代理、会展和广告及影视制作等”。其中，电视媒体代理为其主营业务的核心。

“它在行业内的地位和知名度，非常不错。”北京一家广告代理公司的人士说。有统计数据显示，2010年，年营收14.5亿元的中航文化，位列本土广告公司的第6位。

1993年，中行文化前身凯迪克航空广告公司成立，中航技公司为股东。其后，经过几番股权变更，目前，中航文化的大股东为中国航空工业集团公司。后者为国有特大型企业。

招股说明书显示，中航工业直接持有中航文化41.75%的股权，加上旗下昌河集团等9家公司所持有的股权，中航工业的持股比例合计达到89.56%。

这样一个在业内口碑不错，且背靠国有特大型企业的广告公司，为何在IPO临门一脚时“终止审查”呢？

“央视依赖症”日益明显

事实上，自打上市的消息传出后，对中航文化的质疑便不绝于耳。首当其冲的便是，中航文化疑“患有”严重的“央视依赖症”。

招股说明书显示，中航文化所代理的央视广告资源，主要有CCTV2的《经济半小时》、《经济信息联播》、《一锤定音》三个栏目的广告，以及“社会与法”频道（CCTV12）整频道的广告时间。

根据《招股说明书》，2012年，中航文化独家承包经营《经济信息联播》栏目内贴片广告资源的价格为5.7亿元，《经济半小时》相关广告资源的承包价格为4.7亿元。

其中，《经济半小时》的代理权是中航文化在2010年前后，通过竞标承包的。部分合同显示，一汽、今世缘酒业、TCL等知名品牌均在《经济半小时》投放广告。

广告主追捧下的《经济半小时》，不啻为中航文化的一颗“摇钱树”。子公司中航双赢拥有《经济半小时》内贴片广告业务的经营权。2009年，中航双赢的净利润为2883万元。拿到经营权后的2011年，其净利润便达到了6414万元。

数据显示，2010年，中航文化代理《经济半小时》广告的毛利率为7.96%；而《经济信息联播》的毛利率更是达到31.35%。加上其他节目，2011年，中航文化代理央视广告所获毛利率为17.56%。背靠央视一棵“大树”，毛利率又极度可观，中航文化对央视的“依赖症”，逐渐演化到“无以复加”的地步。

2009年，中航文化通过代理央视电视广告获得的收入，占到当年主营业务收入的62.49%。随后的2010年和2011年，这一比例持续上升，分别达到85.11%和87.32%。

有媒体援引投行的说法称，前五大客户为公司贡献的销售额在50%以下，风险较小；过高就会有风险。

代理央视广告也可能赔钱

中航文化的“央视依赖症”，显然存在着风险—“一旦公司以后由于不能中标或其他原因，无法持续获得既有或者新的央视优质资源广告，将会对公司业务收入产生较大不利影响。”

这在央视现行的招标规定下，是可能发生的。《招股说明书》显示，2010年起，央视开始实行“一次招标，两年续约”的规定，即广告代理公司中标三年后，央视将重新组织销售、分配媒体资源。

同时，中航文化还担心，央视今后如果提高媒体资源采购价格，将直接对其业绩形成影响。

一个不容忽视的细节是，并非央视的资源就是“金疙瘩”，“赔钱的事”也时有发生。2010年，央视《购物街》栏目，因市场认可度低，拖累中航文化一家子公司亏损49万元。

同样是因为“受众面窄”，2010年，中航文化代理的“社会与法”频道的广告，销售率仅为36.62%。为此，中航文化于2011年进行了力度颇大的打折—10家延续客户拿到的折扣，从0.29折到3.92折不等。

其他业务难挑重任

失去央视，中航文化还剩什么？根据业务范围介绍，电视广告代理之外，中航文化还有户外媒体代理、客户代理、会展、广告及影视制作等业务。报表显示，2011年，这四项业务合计实现营收2亿多元，仅占当年总营收的比重的12.53%。

从毛利率上看，2011年，只有会展业务的毛利率比较可观，达到了13.3%。中航文化的会展业务，多集中于珠海航展等航空类展会。而这正是其控股股东中航工业极具话语权的领域。2009年、2010年分别有100%和73.1%的会展业务来自于关联交易，2011年降低至26.5%。

其他如户外媒体代理和制作业务都是亏本的，其毛利率分别是-10.1%和-85.93%；客户代理的毛利率为1.33%。

比较奇怪的是，在拓展户外媒体代理的过程中，中航文化的几家供应商同时也是其客户，包括华夏星航、炎黄鼎盛、易通方达等。工商资料表明，目前三家公司均已吊销。不过记者搜索发现，2011年，易通方达、炎黄鼎盛和华夏星航，齐刷刷地出现在海南高速(000886,股吧)的前十大股东中，分列第6位、第7位和第9位。

此外，中航文化IPO主承销商由招商证券(600999,股吧)担纲。媒体统计称，2009年以来，招商证券共保荐84个项目，其中23个终止审查。由招商证券保荐的牧原股份(002714,股吧)和金一文化(002721,股吧)，上市成功后旋即业绩变脸。

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中航文化高管暴富梦碎

此番中航文化终止IPO，亦使中航文化高管的暴富梦化为泡影。

此前包括总经理周世忠在内，多位中航文化的高管均拿到了公司的股权。周世忠于1995年进入中航文化的前身中航广告。在此之前，他曾是航空工业总公司的一名处长。

2001年，周世忠以40.1万元的价格从上航集团受让了2.62%的股权；2002年，周世忠又以51.63万元获得了3.27%的股权；稍后，周世忠又与他人进行了两笔股权买卖。目前，周世忠共持有中航文化614万股，持股比例为6.14%。

招股说明书显示，2011年，中航文化的每股收益为1.29元。一位投行人士估计，保守按照25倍的市盈率计算，假设发行成功，中航文化的发行价可能会超过30元。据此计算，周世忠的身家将达到1.84亿元。不过，随着终止IPO，中航文化造富成为南柯一梦。

（新京报）